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Haberlas…hailas o beneficios en el MAB (I)

Haberlas…hailas o beneficios en el MAB (I)

Haberlas hailas, decimos los gallegos en relación a las meigas. Lo mismo se podría aplicar al MAB. Que casi todas las compañías no tengan beneficios no es una sorpresa. Están comenzando su singladura bursátil, unas con mejor pié que otras, y si se han dejado caer por el MAB ha sido en busca de financiación extrabancaria con la cual emprender nuevos proyectos. Pero que eso tenga que ser así ya hemos visto en post anteriores que no justifica el abandono del principio básico de prudencia y preservación del capital así como el reforzamiento de toda precaución dado el elevado número de “incidentes” y defunciones que suelen acompañar a los proyectos con grandes expectativas. Recuerde amigo inversor que las start ups caen como moscas.

Aquí les presentamos a las tres supervivientes (hasta el momento) de la tierra de MABdie. Acaban de llegar a la trinchera enemiga y ahora se disponen a tomarla y, lo que es más importante, mantener la posición.

MEDCOM TECH

En marzo las acciones rozaron los 15€. Vamos a tomar como referencia un precio de 7.5€, la mitad. Estamos de acuerdo, con apenas levísimas modificaciones, con las cifras de beneficios publicadas en las cuentas anuales auditadas 2010-2013 presentadas al público así que, por tanto y con respecto al último ejercicio, el beneficio por acción BPA es de 0.08€, los activos netos por acción o valor contable VCA son de 1.5€, las ventas por acción VPA ascienden a 1.8€ y el free cash flow por acción FCFA a 0.22€. Lo que usted pagaría, pues, es un PER de 100, un PVC de 5, un PSR de 4.1 y un PFCF de 35. Todo muy caro en relación a lo que la empresa ha hecho recientemente. Lo más razonable es el PFCF. Aún así, caro.

En su última presentación corporativa MEDCOM TECH aspira a obtener unos beneficios de 2.1 millones en 2015. En tal caso, pagando ahora 7.5€ su PER dentro de dos años sería de 34. Ninguna ganga. El futuro es muy incierto y si esos beneficios se materializan o no ya se verá. Para nosotros 7.5€ por acción es mucho dinero. Descontando sus últimos beneficios a un PER 15 las acciones valdrían poco más de un euro. Sus beneficios futuros del 2015 valdrían ahora unos 3.3€. Su valor contable actual, 1.5€ por acción, es superior al valor de los beneficios que produce. No es de extrañar cuando su ROCE medio es del 5.7% y su ROIC y ROE del 5%. Las ventas medias de estos cuatro años han sido de 1.6€ por acción. El cash flow ha comenzado a aparecer y vale a un PER 15 unos 3.3€.

Fruto de las actividades de financiación MEDCOM TECH, durante el período 2010-2013, ha obtenido 10 millones, que cubren los 3.8 millones negativos de su flujo de operaciones y los 5.0 millones de su flujo de inversión durante todo ese tiempo. En 2012 procedió a una ampliación de capital (1.4 millones) y en enero de 2014 ha repartido un dividendo de medio millón de euros.

RESUMEN. Precio muy elevado y, por tanto, margen de seguridad incierto. Inversores expertos en su sector de actividad (que no es muy diferente del de PRIM) y conocedores en profundidad de la empresa quizás sean aptos para invertir aquí. Nosotros no. No a ese precio. Hemos visto el resto de ratios financieros y de rentabilidad así como la deuda, y podemos decir que no son malos. Por encima de la media en algunas cosas. Lo que es malo es el precio. Sabemos que somos muy conservadores y precavidos pero sinceramente, dada la poca vida bursátil de MEDCOM TECH y los datos aportados por ésta, incluidas sus previsiones, aquí simplemente pensamos que el precio de 7.5€ que hemos tomado como referencia significa pagar más del doble por el valor de las acciones. Y eso, repetimos, es mucho dinero cuando uno opina que esto vale como mínimo 1.5€ y como máximo unos 3.5€. Eso sí, ahora.

COMMCENTER

Coincidimos también con las cifras de beneficios aportadas por COMMCENTER, distribuidor de MOVISTAR. Para un precio de 2€ la acción su PER último sería 16 y el medio del período 2010-2013 un moderado 9. Su PFCF último 24 y el medio 7.7. Su PVC 1.4 y su PSR 0.26. Como puede observarse múltiplos muy moderados y claramente baratos por ventas.

COMMCENTER ha pedido 2.0 millones a los inversores y 3.8 millones a los bancos. Ha repartido dividendos en los cuatro ejercicios por valor de 2.8 millones. La empresa genera caja y tiene activos financieros a corto plazo considerables, 5.7 millones a finales de 2013 más 4.3 millones en caja. Debe 8 millones de euros, el doble que en el 2010. Sus márgenes son bajos.

RESUMEN. Precio moderado para la acción si nos atenemos a la media del período examinado y en su valor al precio de cotización actual. Descontados a un PER 15 sus beneficios medios valen 3.4€ y los últimos 1.9€. Ahora bien:

Primero. Las estimaciones de beneficios y ventas de la empresa publicadas en su DIM hasta 2012 no se han cumplido en absoluto.

Segundo. La compañía no ha publicado ningún plan de negocio más allá de esa fecha. No sabemos pues qué espera obtener y qué quiere hacer en los siguientes 2-3 ejercicios.

Tercero. Las ventas permanecen estancadas a niveles de 2010 y no se parecen en nada a lo que la empresa estimaba que venderían en el 2011-2012.

Cuarto. El FCF ha decrecido a un ritmo del -16% y el BPA al -24%, mientras que el endeudamiento ha aumentado a un ritmo del 26% durante los años 2010-2013.

Conclusión. Si la empresa no cumple sus planes de negocio ¿por qué reparte dividendos y, además, asume 3.8 millones de deuda mientras sus previsiones no sólo no se cumplen sino que caen en picado? ¿Por qué no figura en los hechos relevantes ninguna actualización del plan de negocio que en el DIM sólo alcanzaba hasta el ejercicio 2012? ¿Qué va a hacer la empresa en los dos siguientes ejercicios y qué espera obtener? Ante este nivel de desinformación e incertidumbre y ante la incomprensible decisión de asignación de capital de la compañía repartiendo caja mientras ¡no cumple sus propios planes de negocio! y guarda silencio respecto al futuro nosotros, por pura prudencia y a pesar de que aparentemente el precio de las acciones no es descabellado, nos mantendríamos apartados de esta empresa.

ALTIA

Coincidimos con los datos aportados por la compañía y los damos por buenos. ¿La mejor empresa del MAB? Puede ser. Supongamos un precio por acción de 8€ para unos beneficios medios de 0.29€ y 0.40€ por acción así como unos activos netos de 2.4€ y unas ventas medias de 4.1€ y 6.6€ por acción con un free cash flow medio de 0.09€ y último de 0.30€.

Su PER medio sería 28 y el último 20. Razonable. Si en el 2015 la empresa consigue alcanzar sus previsiones de beneficios, 0.73€ por acción, usted estaría pagando ahora un PER de más o menos 11. Eso sí, en los dos años que van del 2013 al 2015 los beneficios tienen que aumentar en más de un 80%. Durante el período 2010-2013 las ganancias han crecido a un ritmo del 17% compuesto anual. Su PVC es 3.4 y su PSR 1.2 en relación a los datos aportados en las últimas cuentas anuales, por cierto, consolidadas. Sus activos netos han crecido a un ritmo del 10% y las ventas a otro del 36%. Su free cash flow es más irregular así que tomando como base el último su PFCF sería 27. Por lo menos no está pagando una millonada dados los últimos resultados.

Las operaciones de ALTIA han generado 7.8 millones de euros y ha invertido otro tanto, 5.3 millones es CAPEX y 2.3 millones adquisiciones de otras empresas (EXIS). Esto último en el 2013. Los inversores han aportado 2.5 millones en el 2010 y los bancos 0.2 millones (durante el período 2010-2012 ALTIA amortizó más deuda de la que emitió). En el 2013 esto ha cambiado y se ha endeudado en 1.2 millones. La explicación se encuentra en las adquisiciones corporativas y, otra vez, en que desde el 2011 reparte dividendos, en total 1.6 millones. Los flujos de efectivo procedentes de las actividades de financiación ascienden finalmente a 1.1 millones. El endeudamiento de la empresa ha aumentado sensiblemente en el último ejercicio, de 0.32€ por acción en el 2012 a 1.2€ en el 2013. Los activos financieros por acción, incluida la caja, suman 0.54€. El endeudamiento de ALTIA, sin embargo, es bajo (ratio debt to EBIT 2 y porcentaje de gastos financieros sobre EBIT del 7.8%, representando el patrimonio neto la mitad de todo el activo).

Por tanto, si bien las actividades operativas cubren casi en totalidad los gastos de inversión (CAPEX y otros) lo cierto es que no cubren el reparto de dividendos. De ahí que el flujo de efectivo de las actividades de financiación siga siendo positivo a finales de 2013, 1.1 millones.

¿Cuánto valen los beneficios de ALTIA a un PER 15? Pues 6.0€ los últimos beneficios y 4.4€ los beneficios medios. Su free cash flow último valdría 4.5€. Y ahí nos quedamos: un valor presente en la banda de los 4.0€ y los 6.0€.

Vamos a lo que importa

Este es un post doble. Aquí hemos visto una rápida panorámica de las tres compañías del MAB de las cuales nosotros opinamos que ganan dinero. A continuación realizaremos una serie de observaciones respecto a las tres, en particular ALTIA, de las que el lector podrá extraer sus propias conclusiones. Nos proponemos demostrar lo difícil que es invertir en estas compañías y proporcionaremos al inversor una serie de razonamientos prácticos a la hora de analizar una empresa de carácter cualitativo y presididos, una vez más, por el principio de prudencia valorativa y de preservación del capital invertido así como el principio de margen de seguridad tanto cuantitativo como cualitativo porque, querido lector/inversor, haberlas hailas…pero no es oro todo lo que reluce.

 

Santiago Casal

1 Comment

  • Oscar

    17 de julio de 2014 12:37
    Responder

    Muchas gracias! Esperando con ganas la segunda parte.

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