LOS MEJORES INVERSORES DE LA HISTORIA (III). EL TIEMPO

by in Finanzas, Fondos de inversión, Principios de Inversión 4 febrero 2021

LOS MEJORES INVERSORES DE LA HISTORIA (III). EL TIEMPO

Continuando con esta serie comenzada aquí sobre las comparaciones de rentabilidad entre inversores, hoy hablaremos del factor tiempo en cantidad y calidad.

Ya hemos señalado en la segunda parte de esta serie la presencia de un error, a nuestro modo de ver garrafal (aparte del uso de datos erróneos o incompletos y de no incluir a los inversores técnicos), presente en el famoso cuadro y gráfico que Frederik Vanhaverbeke incluyó en la Introducción de su excelente Excess Returns: A comparative study of the methods of the world’s greatest investors: el uso de rentabilidades nominales y no reales, como si la inflación a largo plazo no distorsionara cualquier métrica de rentabilidad.

LOS MEJORES INVERSORES DE LA HISTORIA (III). EL TIEMPO

Veamos ahora un par de errores relacionados con el factor tiempo:

  1. CANTIDAD DE TIEMPO. En el cuadro, interpretado en términos comparativos y no ejemplificativos, una performance de 10 años o menos de 15 se compara con otras de varias décadas. En nuestra opinión esto es un sinsentido. Pongamos que una carrera profesional dura 30 años, por su parte baja, y 40 o 50 por la parte alta. No creemos entonces que en este cuadro deban entrar períodos temporales menores a 15 años, media vida profesional, por decirlo de alguna manera. La suerte y el viento de cola, la racha, pueden explicar buenos resultados en plazos relativamente cortos. Pero a más tiempo obteniendo resultados superiores a la media, hay que pensar seriamente que las probabilidades de encontrarnos ante una prevalencia del factor habilidad frente al factor azar puede ser una realidad.

Por eso, a nuestro modo de ver, no incluiríamos en la lista ninguna performance inferior a 15 años, digamos la mitad de una carrera profesional por la parte baja. E incluso haríamos una diferencia entre más de 20 años y 15-20. Pongamos un doloroso ejemplo.

Peter Lynch. Considerado uno de los mejores inversores de todos los tiempos, en realidad debe su fama y fortuna a los 13 años al frente del Magellan Fund. Siempre nos ha llamado la atención la “deificación” de Lynch por la comunidad value. Nos parece excesiva y no justificada si está basada únicamente en ese período. He aquí una herejía. Pues que así sea. Entre 1977-1990 Lynch obtuvo una rentabilidad para sus partícipes del 26.46%, poco más de un 20% en términos reales. Una proeza. (Le hemos añadido un año a Lynch, la mitad de 1977 y la mitad de 1990 al evaluar la rentabilidad del Magellan, por lo que esa rentabilidad es superior en dos o tres puntos). Pero Lynch se retiró en la cima de su carrera, tras crecer los activos bajo gestión de forma elefantiásica y tuvo el buen ojo y el don de la oportunidad (u oportunismo) de publicar su biblia, Un paso por delante de Wall Street, ¡el mismo año en que se retiró! Qué duda cabe acerca de la enorme inteligencia de Peter Lynch.

¿Estamos diciendo entonces que Peter Lynch no es un buen inversor y que su libro es papel mojado? Rotundamente no. Lo que constatamos es un hecho claro: trece años. Y remarcamos otro hecho también muy claro: que Lynch es el ejemplo paradigmático de riesgo gestor. Ambos elementos se ignoran por el mundo value y seguimos sin entender por qué. Hay otras performances más relevantes que la de Lynch en todos los estilos de inversión y con más tiempo que, no obstante, han resultado menos célebres. No, no incluiríamos a Lynch en el cuadro. Ni a ningún otro con performances inferiores a 15 años. Simplemente falta tiempo. ¿Significa que Lynch no tiene “skill”? Rotundamente no. Significa que, al frente de un fondo de inversión, nos hemos quedado sin confirmarlo. Kill your idols.

LOS MEJORES INVERSORES DE LA HISTORIA (III). EL TIEMPO

  1. CALIDAD DEL PERÍODO. Llama la atención la comparativa de rentabilidades entre inversores que han operado en momentos temporales completamente diferentes, como si fuera lo mismo especular como tenía que hacerlo Livermore a como lo hace Simons. ¿Qué se cree la gente? ¿Qué antes le dabas a un botón y ¡voilá! 15 años de resultados anuales resumidos? Vamos a poner un ejemplo muy claro.

Benjamin Graham. Empieza su carrera en 1914-1915 y la termina en 1956. Entre 1926-1935 dirigió la Benjamin Graham Joint Account, de la que será heredera la Graham Newman Corp entre 1936-1956. Veamos la calidad del período de Graham:

  1. Una guerra mundial
  2. Una pandemia mundial que deja al Covid en simple resfriado
  3. Una burbuja mastodóntica
  4. Un crack bursátil de órdago
  5. La Gran Depresión
  6. La Gran Recesión de 1937
  7. Otra guerra mundial
  8. En medio, deflación intensa en los primeros años 30 e inflación galopante tras el final de ambas guerras mundiales. ¿Con qué se cree la gente que se pagan las guerras? ¿Con stop loss?

Todo lo que ha pasado desde entonces, incluidas todas las guerras, crisis económicas, conflictos varios, caída del comunismo, etc.… es puro cachondeo comparado con 1914-1945. Un first world problems de manual. Un “plañiderismo” pueril y frívolo. Un tonto “viviremos peor que nuestros padres.” Pregúntale a tu padre y a tu abuelo, a ver si es verdad. “Es que ahora es muy difícil invertir.” Ahora. Con Internet. ¡Anda ya! Ve a ordenar tu cuarto. ¿En serio es comparable la performance de Graham con, por ejemplo, la de Buffett? La de este es larguísima y ha visto de todo, es verdad. Pero como inversor no ha visto ni vivido nada como lo que le tocó a Graham. Nada. ¿De verdad “vale lo mismo” un período que otro? Nadie nos va a convencer de que esta respuesta no es la correcta: No, no valen lo mismo. Ni siquiera se parecen.

No estamos diciendo que el inversor no deba comparar rentabilidades y performances en busca de orientación e inspiración. Lo que estamos diciendo es que la comparación debería ser coherente o le llevará a conclusiones erróneas. Por ejemplo, podría comparar carreras que más o menos coincidieran en el tiempo y que duraran también más o menos lo mismo. O hacer comparaciones parciales, por ejemplo, Thorp versus Buffett, durante 1969-1988. Pero no entendemos, por ejemplo, una comparación entre una performance de 20 años con otra de 20 si la primera tiene lugar entre 1970-1990 y la segunda entre 2000-2019. Ya sólo por la inflación e internet habría que cogerla con pinzas, al margen del estilo de inversión. Nos preguntamos sinceramente cuánta gente hay que cree que el análisis técnico nació con internet.

El cuadro de Vanhaverbeke es un totum revolutum que no sirve a efectos comparativos por estar confeccionado de manera deficiente. Y estas dos pegas temporales, ambas muy obvias, no son las únicas. Hay más problemas en el cuadro, que inciden en otros aspectos en los que el factor temporal se mezcla con otras consideraciones y que seguiremos viendo próximamente.

@mellizonomics & @quietinvestment

 

 

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2 Comments
  1. No he leido al autor y no sé si era su intención, pero yo veo que esa gráfica se ajusta a una función exponencial de base < 1 que converge a 0.05 (sobre el SP500).

    Función obtenida con el resultado de los mejores (o al menos una muestra significativa de ellos).

    Sin cuestionar vuestras conclusiones, el gráfico me parece bastante ilustrativo en este sentido.

    • Hola. El gráfico sí es ilustrativo. Pero en él combina rentabilidades de inversores obtenidas en períodos diferentes y, por tanto, expuestas a tasas de inflación diferentes. Por eso creemos que debería haber usado rentabilidades resles y no nominales. No obstante, el propósito del autor es más bien ejemplificativo y su gráfica lo que viene a decir es que a mayor período de tiempo menor excess returns sobre el índice. Es decir, que básicamente es difícil batir al índice a largo o muy largo y por grandes diferencias. Por tanto, quien lo consigue no se debe a un producto del azar sino de la habilidad. Saludos cordiales.

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