LA RUTA DE EFECTIVO DE CELLNEX

by in análisis empresas, Finanzas, Opinión y Actualidad 3 mayo 2021

LA RUTA DE EFECTIVO DE CELLNEX

Como todo el mundo sabe Cellnex Telecom es una compañía de servicios e infraestructuras de telecomunicaciones inalámbricas que cuenta con numerosos emplazamientos en Europa, por ejemplo, Italia, Francia, Reino Unido o Suiza. Su actividad se divide en cuatro grandes áreas: servicios para infraestructuras de telecomunicaciones; redes de difusión audiovisual; servicios de redes de seguridad y emergencia, y soluciones para la gestión inteligente de infraestructuras y servicios urbanos. En mayo de 2015 empezó a cotizar en el mercado continuo español y actualmente forma parte del IBEX35 con una capitalización nada despreciable de más de 32.000 millones. Se trata, por tanto, de una OPV exitosa, lo que no suele ser habitual a corto y medio plazo, con una trayectoria bursátil espectacular.

LA RUTA DE EFECTIVO DE CELLNEX

Nosotros no conocemos demasiado a la empresa, salvo cuatro generalidades que cualquiera puede repetir, ni tampoco el sector. Pero el propósito de este post no es realizar un análisis de la compañía ni de sus perspectivas futuras ni tampoco de su valor. Ahora que disponemos de 6 ejercicios auditados (2015-2020), lo único que pretendemos es señalar algunos datos extraídos de su contabilidad y descontextualizados de su negocio, algo que dejamos para los verdaderos analistas.

El caso es que en estos 6 años los flujos de efectivo de las actividades de explotación han ascendido de manera agregada a 2.360 millones:

LA RUTA DE EFECTIVO DE CELLNEX

No obstante, los flujos de efectivo de las actividades de inversión han supuesto un desembolso de más de 13.000 millones. La empresa crece sobre todo a base de adquisiciones/fusiones y por eso los pagos por inversiones en empresas del grupo, asociadas y unidades de negocio han supuesto un aporte de casi 9.900 millones mientras que los pagos por inversiones en concepto de inmovilizado material, intangible e inversiones inmobiliarias han ascendido a poco más de 3.000 millones.

LA RUTA DE EFECTIVO DE CELLNEX

Es evidente, pues, que entre las dos formas de expansión por las que puede optar una empresa, orgánica e inorgánica, Cellnex se ha decantado por la segunda de manera abrumadora. Habiendo generado su negocio 2.360 millones y habiendo invertido más de 13.000 millones resulta inevitable que sus flujos de efectivo procedentes de las actividades de financiación sumen, en lugar de restar, más de 15.250 millones. Casi 8.500 proceden de la emisión de instrumentos de pasivo financiero y poco más de 7.700 de la emisión de instrumentos de patrimonio.

LA RUTA DE EFECTIVO DE CELLNEX

En su último balance los pasivos financieros no corrientes sumaban casi 10.800 millones por apenas 979 al terminar 2015, año de su debut bursátil. Casi el 59% de su activo se componía de intangibles a cierre de 2020, un activo total que, además, pasaba de 24.000 millones, siendo en 2015 de poco más de 2.000. Un crecimiento a todas luces notable.

Por otro lado, Cellnex lleva arrojando pérdidas contables desde 2018, si bien su resultado de explotación ha sido siempre positivo. Se destaca que en 2020 se declaró un beneficio operativo de poco más de 158 millones, devorado por unos gastos financieros de más de 362 millones, gastos que siempre han sido cuantiosos en relación a su EBIT. No obstante, su cotización no se ha resentido demasiado.

LA RUTA DE EFECTIVO DE CELLNEX

En el pasado no ha resultado infrecuente que este esquema de flujos de efectivo haya causado problemas de diversa consideración a las empresas que lo mostraban. Ha sido el caso de OHL, FCC, Sacyr y Abengoa sin ir más lejos, con desenlaces diferentes para cada una de ellas. El patrón común ha sido siempre una actividad inversora muy por encima de la generación de efectivo del negocio y acompañada de un incremento de la deuda que finalmente no se podía asumir. Este patrón terminaba de manera habitual en serios problemas que finalizaban precisando de reestructuraciones, reorganizaciones, venta de “activos no estratégicos”, más inyecciones de capital, follones en el accionariado de referencia, etc. En el peor de los casos se termina como en Abengoa. En todos estos episodios las cotizaciones se desplomaron para agonía de sus inversores a largo plazo comprometidos con la marcha del negocio e identificados con los objetivos de la empresa, si es que había alguno que de tal manera se considerara.

Por si fuera poco, era habitual el pago de dividendos, por pequeños que fueran, una decisión difícil de entender cuando el objetivo es crecer y expandirse mientras se recurre a la deuda. Cellnex no es una excepción a este patrón y ha abonado dividendos sin interrupción desde su salida a bolsa, y además con tendencia creciente. Todo ello a pesar de declarar pérdidas contables en 3 de sus 6 años de vida bursátil, 2018-2020.

Cuando se tratan estos temas suele siempre aparecer la figura del enamorado de la acción, proclive a la acusación de “no entender el negocio ni el sector” ni mucho menos “la política de inversiones” de la compañía. Esto debe de estar al alcance de cualquiera y en Quiet Investment siempre nos hemos lamentado de nuestra ignorancia y mal agüero. Se ve que el conocimiento profundo de una empresa del tamaño de Cellnex y del negocio de los servicios e infraestructuras de telecomunicaciones es más accesible de lo que parece, si bien nosotros somos incapaces de entrar en esa gran mayoría de inversores retail que atesoran conocimientos tan profundos.

Lo que todo lo anterior significa no es que el destino de Cellnex termine siendo el de OHL, FCC, Sacyr o incluso Abengoa, sino que es probable que lo sea si este patrón de gastar siempre y en todo momento mucho más de lo que se ingresa se perpetua en el tiempo. Es lógico y normal que una empresa en crecimiento y expansión realice cuantiosas inversiones que habrá de financiar de alguna manera, bien con deuda, bien acudiendo a los accionistas, bien de ambas maneras. Y también es exigible que tales inversiones terminen generando más efectivo del que han costado. Si ese momento no llega cualquier compañía termina teniendo problemas de distinta gravedad porque el fin último de toda empresa es desarrollar un negocio que genere más efectivo del que se gasta en ponerlo en marcha, mantenerlo e incrementarlo. Cellnex no será una excepción.

Ahí lo dejamos, sin acritud.

@mellizonomics & @quietinvestment

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